11 月 10 日，当 Uniswap 的管理人员提交UNIfication提案时，这份文件读起来更像是一次企业重组，而非协议更新。
该提案计划激活此前未启用的协议费用，将资金通过新的链上财库引擎流转，并利用所得资金购买且销毁 UNI 代币。这种模式与传统金融领域的股票回购计划如出一辙。
一天后，Lido 也推出了类似机制。其去中心化自治组织（DAO）提议建立一套自动回购系统：当以太坊价格超过 3000 美元且年化收入超过 4000 万美元时，将超额质押收益用于回购其治理代币 LDO。
这种机制特意采用反周期策略——在牛市中力度更强，在市场环境收紧时则趋于保守。
这些举措共同标志着 DeFi 领域的重大转型。
过去数年，DeFi 领域一直由Meme 代币和激励驱动型流动性活动主导；如今，头部 DeFi 协议正围绕收入、费用捕获、资本效率这些核心市场基本面重新定位。
然而，这一转变也迫使该行业直面一系列棘手问题：控制权归属、可持续性如何保障，以及去中心化是否正逐渐让位于企业逻辑。
2024 年大部分时间里，DeFi 的增长主要依赖文化热度、激励计划和流动性挖矿。而近期重新启用费用推行回购框架等动作，表明行业正试图将代币价值与业务表现更直接地绑定。
以 Uniswap 为例，其计划销毁至多 1 亿枚 UNI 代币的举措，将 UNI 从纯粹的治理资产重新定义为一种更接近协议经济权益凭证的资产——即便它缺乏股权所具备的法律保护或现金流分配权。
这类回购计划的规模不容小觑。MegaETH 实验室研究员 BREAD 估算，按当前费用水平计算，Uniswap 每月可能产生约 3800 万美元的回购能力。
这一金额将超过 Pump.fun 的回购速度，但低于 Hyperliquid 约 9500 万美元的月度回购规模。
Lido 的模拟机制结构显示，其每年可支持约 1000 万美元的回购规模；回购的 LDO 代币将与 wstETH 配对，投入流动性池以提升交易深度。
其他协议也在加速推进类似举措：Jupiter 将 50% 的运营收入用于 JUP 代币回购；dYdX 将四分之一的网络费用分配给回购和验证者激励； Aave 也在制定具体计划，拟每年投入至多 5000 万美元，通过财库资金推动回购。
Keyrock 数据显示，2024 年以来，与收入挂钩的代币持有者分红已增长超 5 倍。仅 2025 年 7 月一个月，各协议在回购和激励上的支出或分配金额就约达 8 亿美元。
由此，头部协议约 64% 的收入如今会回流至代币持有者——这与此前优先再投资、后分配的周期形成鲜明反差。
这一趋势背后，是行业正在形成的新共识：稀缺性与经常性收入正成为 DeFi 价值叙事的核心。
回购浪潮反映出 DeFi 与机构金融的融合正不断加深。
DeFi 协议开始采用市盈率收益率阈值净分配率等传统金融指标，向投资者传递价值——这些投资者也正以评估成长型企业的方式看待 DeFi 项目。
这种融合为基金经理提供了通用的分析语言，但也带来了新的挑战：DeFi 的设计初衷并未包含纪律性信息披露等机构化要求，而如今行业却需满足这些期望。
值得注意的是，Keyrock 的分析已指出，许多回购计划严重依赖现有财库储备，而非持久的经常性现金流。
这种模式或许能短期支撑代币价格，但长期可持续性存疑——尤其是在手续费收入具有周期性、且往往与代币价格上涨挂钩的市场环境中。
此外，Blockworks 分析师 Marc Ajoon 认为，自主决定的回购对市场影响通常有限，且在代币价格下跌时，可能导致协议面临未实现损失。
鉴于此，Ajoon 倡导建立数据驱动的自动调整系统：估值低时配置资金，增长指标疲软时转向再投资，确保回购反映真实经营业绩，而非投机压力。
他表示：就目前形式而言，回购并非灵丹妙药…… 由于『回购叙事』的存在，行业盲目将其置于其他可能带来更高回报率的路径之上。
Arca 首席投资官 Jeff Dorman 则持更全面的观点。
他认为，企业回购会减少流通股数量，但代币存在于特殊网络中——其供应量无法通过传统重组或并购活动抵消。
因此，销毁代币可推动协议向完全分布式系统发展；但持有代币也能为未来预留灵活性——若需求或增长策略需要，可随时增发。这种双重性使得 DeFi 的资本配置决策，比股票市场中的决策更具影响力。
回购的财务逻辑虽简单直接，但其对治理的影响却复杂深远。
以 Uniswap 为例，其UNIfication提案计划将运营控制权从社区基金会转移至私人实体 Uniswap Labs。这种中心化倾向已引发分析师警惕，他们认为，这可能复刻去中心化治理本应规避的层级结构。
对此，DeFi 研究员 Ignas 指出：加密货币『去中心化』的原始愿景正举步维艰。
Ignas 强调，过去数年，这种中心化倾向已逐渐显现——最典型的例证是：DeFi 协议在应对安全问题时，常依赖紧急关停或核心团队加速决策。
在他看来，问题的核心在于：即便集中权力具备经济合理性，也会损害透明度与用户参与度。
然而，支持者则反驳称，这种权力集中可能是功能性需求，而非意识形态选择。
风险投资公司 a16z 的首席技术官 Eddy Lazzarin 将 Uniswap 的UNIfication模式描述为闭环模式——在该模式下，去中心化基础设施产生的收入会直接流向代币持有者。
他补充道，DAO 仍将保留为未来发展增发代币的权力，从而在灵活性与财务纪律之间实现平衡。
分布式治理与执行层决策之间的张力并非新问题，但如今其财务影响已大幅扩大。
当前，头部协议管理的财库规模达数亿美元，其战略决策足以影响整个流动性生态。因此，随着 DeFi 经济逐渐成熟，治理讨论的焦点正从去中心化理念转向对资产负债表的实际影响。
代币回购浪潮表明，去中心化金融正从自由实验阶段演进为结构化、指标驱动的行业。曾经定义该领域的自由探索，正逐渐被现金流透明度业绩问责制投资者利益对齐所取代。
然而，成熟也伴随着新风险：
· 治理可能向中央控制倾斜；
· 监管机构或把回购视为实际股息，引发合规争议；
· 团队可能将精力从技术创新转向金融工程，忽视核心业务发展。
这一转型的持久性，取决于执行层面的选择：
· 程序化回购模型可通过链上自动化植入透明度，保留去中心化特质；
· 自主回购框架虽实施速度更快，却可能削弱可信度与法律清晰度；
· 混合系统（将回购与可衡量、可验证的网络指标挂钩）或为折中方案，但目前鲜有在实际市场中证明具备韧性的案例。
但有一点已明确：DeFi 与传统金融的互动已超越简单模仿。如今，该领域在保留开源基础的同时，正融入财库管理资本配置资产负债表审慎性等企业管理原则。
代币回购正是这种融合的集中体现——它将市场行为与经济逻辑结合，推动 DeFi 协议转变为自筹资金、以收入为导向的组织：对社区负责，以执行效果而非意识形态作为衡量标准。
